2023年1-2月，AEO-9加工毛利润空间较2022年底有所提升，环氧乙烷四连涨落地提振市场上行是主要因素；从各生产路线来看，随着脂肪醇加工亏损得到改善，四种生产路线加工毛利率差异化逐渐收窄；从产业链维度来看，AEO-9盈利能力在产业链中竞争力依旧偏弱。后续来看，AEO-9在产业链中盈利能力依旧较难改善，加工利润空间处于窄幅正向波动。
AEO-9与聚羧酸减水剂单体（以下简称单体）、乙醇胺、乙二醇单丁醚、聚乙二醇等同属环氧乙烷衍生物，并与单体、聚乙二醇具有相同的生产工艺，装置可灵活切换转产。根据原料供应方式划分，AEO-9主要有四种生产路线，具体如图1所示。路线1至路线4一体化程度逐一减弱。一体化生产装置在原料配置方面具有一定优势，但基础原料价格的波动会导致直接原料盈利变化，一体化装置的优势效应会随之变化。
2021年至2022年，AEO-9四种生产路线的加工盈利情况在较长时段呈现较为典型的分化趋势，主要表现为2022年12月至2022年8月路线2、路线4生产盈利性高于路线1、路线3。这主要是由于脂肪醇加工亏损显著，导致自产脂肪醇的优势较难释放。进入2023年，各路线的加工毛利率差异化逐渐收窄，具体变化将在下文详细论述。
近三年加工毛利润向好 2023年1-2月加工毛利润正向波动
2021年至2023年2月，AEO-9理论加工毛利润的空间逐渐由亏损向盈利过渡。一方面，过去多年非离子表活在产能过剩的背景下，行业竞争激烈，导致盈利空间受到挤压，非离子表活工厂逐渐转产。另一方面，近年来随着中国大型炼化装置的落地，非离子表活朝向集约化、规模化发展，非离子表活工厂的定价被动的局面有所改善。2022年中国非离子表活产能CR8近60%，较2020年增加约20个百分点。根据卓创资讯测算的数据显示，2021年1月初AEO-9理论加工毛利润约-442.5元/吨，2023年2月15日为151元/吨，本阶段内AEO-9理论加工毛利润的波动空间为-508.5元/吨至1064.5元/吨。
进入2023年，AEO-9加工毛利处于正向波动，较2022年同期及2022年底盈利水平均有显著提升。
较2022年12月底来看，从图2可以看出，2023年1-2月加工毛利润较2022年底呈现上升趋势。主要原因在于：一方面，阶段内环氧乙烷价格在春节后实现了四连涨，给予市场较为显著的提振；另一方面，2023年随着中国终端消费回暖预期的增强，市场信心提振；第三，脂肪醇价格在阶段内先跌后稳，AEO-9成本面压力不大。截至2023年2月15日，AEO-9原料成本较2022年12月底下降约99元/吨，AEO-9市场价格阶段内先跌后涨，较2022年12月底持平，整体来看，理论加工毛利润较2022年12月底上涨。
较2022年1-2月来看，从图2可以看出，2023年1-2月理论加工毛利率显著高于2022年1-2月。主要是由于2022年1-2月，AEO-9主要原料脂肪醇价格在较短时段内宽幅上升，而本阶段内非离子表活下游日化、纺织印染需求恢复缓慢，导致AEO-9市场上升乏力涨幅有限，利润处于低位整理。
原料脂肪醇加工亏损局面改善 各路线盈利差异化收窄
2021年至2023年2月，AEO-9四种路线的加工毛利率的走势大致分为三个阶段，毛利率由大致相同逐渐分化再向大致相同过渡。其中最显著的特点出现在2022年12月至2022年8月，自产脂肪醇路线1、3加工毛利率与路线2、4毛利率走势出现较长时段的分化。这主要是受到近年来EO、及脂肪醇加工利润的影响，尤其以脂肪醇影响最为显著。在2022年12月至2022年8月，脂肪醇生产持续处于亏损状态，阶段内最高亏损幅度超过了3300元/吨。一方面脂肪醇亏损显著，另一方面AEO-9市场竞争激烈，使得原料成本压力向终端传导受阻，导致自产脂肪醇的路线1、3一体化效应减弱。
进入2023年，1-2月四种生产路线的加工毛利率走势特点主要有两点，第一点，四种生产路线分化趋势显著收窄，这主要是由于自2022年12月初以来，脂肪醇加工亏损状况有了明显改善。2023年1-2月脂肪醇加工毛利润空间在-100元/吨至400元/吨的区间波动。受此影响，路线1、3与路线2、4的加工毛利率也相应收窄。第二点，外采EO生产路线3、4毛利率略高于自产EO生产路线1、2，这主要是由于2023年1-2月，EO生产处于亏损状态，使得自产优势减弱。
整体来看，2023年1-2月，AEO-9四种生产路线的理论加工毛利率分化得到改善，其中路线1、2的平均加工毛利率为1.66%、1.13%；路线3、4加工毛利率为3.64%、3.09%。
AEO-9在产业链中盈利能力依旧偏弱
2021年至2023年2月来看，AEO-9在环氧乙烷产业链中的盈利整体处于偏弱局势，从整个产业链来看，乙二醇丁醚、聚乙二醇、乙醇胺的加工盈利能力偏强。这主要是由于近年来中国非离子表活处于较为激烈的竞争格局，无序化竞争较为显著，不断挤压利润空间；其它盈利较高的环氧乙烷衍生品来看，国内供需平衡尚可，尤其乙二醇单丁醚，具有较高的进口依赖度，国内生产较少，生产盈利能力处于产业链较高的水平。
2023年1-2月，AEO-9理论加工毛利率依旧处于较低水平，产业链中盈利较高的依旧为乙二醇单丁醚、乙醇胺。2023年1-2月环氧乙烷及衍生物平均加工毛利率由高至低依次为：乙二醇单丁醚23.9%、乙醇胺13.6%、聚乙二醇10.6%、非离子表活（路线4）2.9%、EO-3.6%、单体-5.6%。
需要注意的是，2021年底以来，单体在终端房地产发展放缓的影响下，供需矛盾进一步凸显，加工毛利率水平呈现下行趋势。
供应过剩背景难缓解 AEO-9产业链盈利能力短期难提升
短期来看，AEO-9在产业链中的盈利水平依旧较难改善，供应过剩，市场竞争压力不减是主要影响因素。2022年上半年，中国非离子表活生产仍有新建装置释放，市场供应过剩的格局短线较难缓解，另外聚羧酸减水剂单体盈利能力减弱，部分工厂逐步向非离子表活转产，进一步增加了非离子表活供应端的压力。未来两个月，非离子表活逐渐进入需求旺季，需求有望提升，另外主要原料环氧乙烷市场预计偏强仍有提振预期，整体来看，AEO-9市场预计稳中偏强整理，加工毛利率依旧仍会处于低位正向波动为主。
转载自：卓创化工
林海球